国泰海通证券发布研报称，维持中烟香港（06055）“增持”评级。上调2026-2027年EPS预测值至1.64/1.95港元（前值1.58/1.75港元），给予2028年EPS

　　2.21港元，参考可比公司估值，考虑中烟香港兼具内生外延拓展逻辑、成长空间较大，给予2026年27XPE，对应目标价44港元。

　　国泰海通证券主要观点如下：

　　2025年业绩稳健

　　公司2025年度收入145.8亿港元、同比+11.5%，归母净利润9.80亿港元、同比+14.8%，毛利率10.1%、同比-0.4pct；25H2收入42.6亿港元、-2.5%，归母净利润2.7亿港元、+30.2%，发运节奏影响确认时点，建议合并上下半年看待。股东回报方面，2023-2025年每股派息0.32/0.46/0.52港元，分红率保持在37%左右。

　　看结构，卷烟出口毛利占比进一步提升

　　2025年：1）烟叶类产品进口：收入95.4亿港元、同比+15.6%（量-1.0%、价+16.8%），毛利率-1.9pct，销价升毛利降主因自巴西采购烟叶成本涨幅较大。2）烟叶类产品出口：收入24.8亿港元、同比+20.4%（量+3.1%、价+16.8%），毛利率+2.2pct，继续释放提价红利。3）卷烟出口：收入16.7亿港元、同比+5.9%（量-3.3%、价+9.6%），免税自营比重有较大提升，驱动业务毛利率+5.2pct至22.8%，此外有税雪茄保持较快放量节奏。4）新型烟草出口：收入0.6亿港元、同比-52.4%（量-51.2%、价2.6%），主要受国际事件冲击影响。5）巴西经营业务：收入8.3亿港元、同比-21.0%（量-4.2%、价-17.6%），2025年在欧亚市场取得突破，销价降毛利升主因原烟-副产品结构变化。

　　整合资源，积极开拓，业务扩容。上市以来公司在品类、市场等维度主动开拓

　　2026年烟叶和卷烟出口业务均有变化：1）烟叶出口（1月27日），公司向中烟北美采购烟叶并销售给第三方+新增向Leaf

　　Trading销售烟叶，2026-2027年二者合计关联交易上限远高于2025年发生值；2）卷烟出口（2月13日），中烟国际作为唯一具备向中国境内免税市场出口卷烟国营贸易资格的企业，体系内卷烟制造商须与之合作，中烟香港向中烟国际采购并销售至境内免税市场。我们预计以上举措对于公司收入规模、盈利能力等均有积极作用。

　　风险提示

　　国际贸易摩擦、新兴业务拓展不及预期。